編者按：中國資本市場經過29年的發展，市場肌理不斷升級，市場生態環境不斷優化。29年來，資本市場在經濟發展的不同階段都扮演了重要的角色。經黨中央、國務院同意，在上交所設立科創板并試點注冊制，對推動資本市場深化改革將發揮重要作用。新華網陸續推出《科創板大家談》系列策劃，以饗廣大網友。本期推出專家解讀《付立春：科創板實施意見落地 增減之間帶來這些新變化》。
中國資本市場正式邁入科創板新時代!喜迎兩會，科創板正式規則體系先行發布，并開始接受申報。速度與進度極快，超出市場預期。科創板規則體系呈現2+6+N：證監會二+上交所六+其他N。
2019年3月1日證監會正式發布并開始實施《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法(試行)》和《科創板上市公司持續監管辦法(試行)》。經證監會批準，上交所隨后正式發布了6項配套業務規則：《上海證券交易所科創板股票發行上市審核規則》、《上海證券交易所科創板股票發行承銷實施辦法》、《上海證券交易所科創板股票上市規則》、《上海證券交易所科創板股票交易特別規定》、《上海證券交易所科創板股票上市委員會管理辦法》、《上海證券交易所科技創新咨詢委員會工作規則》。
另外，證監會制定《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第41號——科創板公司招股說明書》和《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第42號——首次公開發行股票并在科創板上市申請文件》，與《注冊管理辦法》一并發布。中國結算相關業務規則也一并發布實施。
科創板后續節奏仍會非常快，預計年中首批企業上市。為保證初期市場的穩定性，2019年科創板上市企業的質量要求更高，數量不會太多。
據報道，下一步證監會將會同有關方面扎實推進審核注冊、市場組織、技術準備等方面工作，落實好設立科創板并試點注冊制改革。上交所也正按照“急用先行”的原則，抓緊以審核問答等形式制定上市審核標準，將報證監會批準后發布實施。
科創板正式規則的改動較小，如T+0等未被采納，基本符合預期。征求意見聚焦的有七八個方面，比如說希望發行審核標準要進一步細化，適當公開。關心證監會的注冊和交易所的審核高效銜接，能夠預期比較合理。關心投資者門檻是不是適當，未上市紅籌企業準入的條件以及交易機制的平衡性，“老股減持”的寬嚴相濟，如何吸引更多的中長期資金參與這個市場，進一步提高造假欺詐上市違法行為的成本。對比了科創板1月30日征求意見稿和正式發布稿，發現在征求意見稿的基礎上，共作出了67項重要修改完善。其中最主要的修改以下有4處：
一是進一步明確紅籌企業上市標準。規定符合《國務院辦公廳轉發證監會關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見的通知》(國辦發〔2018〕21號)規定的相關紅籌企業，可以申請在科創板上市。其中，營業收入快速增長，擁有自主研發、國際領先技術，同行業競爭中處于相對優勢地位的尚未在境外上市紅籌企業，如果預計市值不低于人民幣100億元，或者預計市值不低于人民幣50億元且最近一年營業收入不低于人民幣5億元，可以申請在科創板上市。
根據《國務院辦公廳轉發證監會關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見的通知》(國辦發〔2018〕21號)中的定義，紅籌企業是指注冊地在境外、主要經營活動在境內的企業。這把科創板上市公司的范圍進一步明確擴大，涵蓋了更多更優質的國內企業。科創板可上市公司增加了一類，財務標準增加了2條。紅籌股的標準高于一般科創企業，低于獨角獸與CDR。這也為獨角獸、CDR等在科創板埋下伏筆。
二是進一步優化股份減持制度。縮短科創板股票上市規則征求意見稿中的核心技術人員股份鎖定期，由3年調整為1年，期滿后每年可以減持25%的首發前股份;優化未盈利公司股東的減持限制，對控股股東、實際控制人和董監高、核心技術人員減持作出梯度安排。明確科創板股份減持的其他安排仍按照現行減持制度執行，同時，為建立更加合理的股份減持制度，明確特定股東可以通過非公開轉讓、配售方式轉讓首發前股份，具體事項將由交易所另行規定，報中國證監會批準后實施。
減持制度放松了鎖定年限、減持比例等的限制，特別是其中的核心技術人員。增加了科創板企業核心人員、股東的靈活性。監管與投資中值得注意。
三是進一步明確信息披露審核內容和要求。交易所發行上市審核規則進一步強調，在發行上市審核中，將重點關注發行人的信息披露是否達到真實、準確、完整的要求，是否符合招股說明書內容與格式準則的要求。同時，關注發行上市申請文件及信息披露內容是否充分、一致、可理解，具有內在邏輯性，加大審核問詢力度，努力問出“真公司”，把好入口關，以震懾欺詐發行和財務造假，督促發行人及其保薦機構、證券服務機構真實、準確、完整地披露信息。
信息披露的核心作用進一步加強與明確。交易所對信披的審核除了充分、一致、可理解，更特別強調了真實、準確、完整。其中“真”是關鍵要求。
四是進一步合理界定持續督導職責邊界。不再要求保薦機構發布投資研究報告;取消保薦機構就上市公司更換會計師事務所發表意見的強制要求;補充履職保障機制，要求上市公司應當配合保薦機構的持續督導工作。
保薦督導環節上的個別強制要求得以放松，但主要在形式上，實質上的要求更高了。
科創板啟動后，不必過分擔心資金分流問題。資金分流問題擔心是有一定合理性的，但過度擔心就有些非理性。科創板的標準比較高且執行會很嚴格，特別是在初期一定是要平穩的。這就會讓啟動期的科創板上市公司的質量高、數量低，在發行節奏上市場與監管都會相對謹慎。這個規模相對A股還是比較低的，一級市場的分流壓力有限。雖然少數公司會有更多二級資金的追逐，但50萬門檻限制了85%的投資者;而且股市向好吸引了已經更多增量資金，這就導致二級市場分流壓力也有限了。
預計科創板投資可能出現新的特征。第一個收益下降。相對A股來說，新股階段收益率會大幅下降，損失的概率上升，一二級市場利差縮小甚至倒掛。第二個是劇烈波動。50萬的門檻，一定程度能保護投資者，特別是經濟形勢不好的時候。預計博弈會非常劇烈，原來可能還一塊兒賺錢，現在可能之間互相博弈，投資者之間的競爭會非常激烈。第三個是火爆、分化。科創板初期可能會有炒作，而且可能會爆炒。政府信用背書下，大家的熱情會非常高漲，而市場的融資量沒多大。之后成熟期結果是分化，二八、馬太效應，這些我們都會看到。第四個是盡調和趨勢。機構和個人進行投資的時候，不但要進行深入的研究，還要做盡調，盡調的成本很高，但是可能這是必修課。價格趨勢，原來可能看幾天，或者是更長的趨勢。未來可能看一兩天的趨勢就要判斷，要更快、要求更高。第五個是風控核心。風控是活下去的一個最重要的要求。很多投資者在風控這方面應對科創板可能不合格，甚至還差得比較遠。這一塊兒可能會出一些簍子，但這是核心風控做不到就沒辦法持續。第六個是傳統出局。以后新股投資的方法，如果還用A股的方法炒作，再去照搬到科創板，操作的風險會很大。優勝劣汰，最后很可能部分老方法投資會淘汰出局。(作者付立春 中國市場學會金融學術委員，東北證券研究總監)
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