8 月MLF 降息15bps 后1 年期LPR 報(bào)價(jià)下調(diào)10bps 而5 年期LPR 報(bào)價(jià)持平，LPR 調(diào)降幅度整體低于市場(chǎng)預(yù)期。因近兩次降息后銀行負(fù)債端利率下行幅度有限、銀行凈息差已處于低位，制約LPR 尤其是5 年期以上LPR 下行空間。往后看，存款利率調(diào)降等銀行負(fù)債端降成本工具落地可以期待。

事項(xiàng)：8 月21 日，2023 年8 月LPR 報(bào)價(jià)出爐：1 年期品種報(bào)3.45%，較上期下調(diào)10bps；5 年期以上品種報(bào)4.2%，與上期持平。

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8 月LPR 報(bào)價(jià)非對(duì)稱調(diào)降。8 月1 年期LPR 報(bào)價(jià)3.45%，5 年期以上LPR 報(bào)價(jià)4.2%。當(dāng)前政策利率與LPR 利差為：7 天逆回購（1.8%）+70bps=1 年MLF（2.5%），1 年MLF（2.5%）+95bps=1 年LPR（3.45%），1 年LPR（3.45%）+75bps=5 年以上LPR（4.2%）。

LPR 報(bào)價(jià)與MLF 利率未能同步調(diào)整。8 月21 日的LPR 報(bào)價(jià)中，1 年期LPR下調(diào)幅度為10bps，小于MLF 15bps 的降息幅度，而5 年期LPR 報(bào)價(jià)則并未跟隨調(diào)降。2019 年8 月LPR 報(bào)價(jià)改革以來，1 年期LPR 多數(shù)情況下伴隨MLF利率調(diào)整，而本次的調(diào)降幅度比MLF 降息幅度低5bps，與2022 年8 月情況類似。與之相對(duì)，2022 年5 月5 年期以上LPR 脫離MLF 單獨(dú)調(diào)降以來，5 年期以上LPR 通常大于或等于MLF 降息幅度，而本次5 年期LPR 報(bào)價(jià)并未跟隨MLF 降息調(diào)降屬于市場(chǎng)預(yù)期之外，尤其當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于住房貸款利率下調(diào)抱有較多期待。

1 年期LPR 下調(diào)幅度低于MLF 利率，但仍與7 天逆回購利率保持相同。LPR報(bào)價(jià)機(jī)制為公開市場(chǎng)操作利率加點(diǎn)，而對(duì)加點(diǎn)的定價(jià)需要綜合考慮自身資金成本、市場(chǎng)供求、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因素。以往逆回購利率與MLF 利率調(diào)整幅度相同，1 年期LPR 報(bào)價(jià)與MLF 利率掛鉤為主；本次1 年期LPR 仍與逆回購操作利率掛鉤，同步下調(diào)了10bps。6 月降息以來，DR007 中樞回落至1.8%附近后并未進(jìn)一步大幅走低，而當(dāng)下1 年期同業(yè)存單利率也穩(wěn)定在2.21%附近，相較于6月降息后2.26%的點(diǎn)位僅下行了5bps 左右。總體而言，6 月及8 月兩次降息對(duì)銀行負(fù)債端成本的壓降成效尚未完全顯現(xiàn)，銀行主動(dòng)下調(diào)1 年期LPR 報(bào)價(jià)的意愿也較為有限，因此幅度僅為10bps。

銀行凈息差處于低位，5 年期以上LPR 保持不變。（1）5 年期以上LPR 為銀行發(fā)放住房抵押貸款等長(zhǎng)期貸款的利率定價(jià)提供參考，是銀行中長(zhǎng)期資產(chǎn)收益率的定價(jià)參照。截至2023 年二季度，我國(guó)加權(quán)平均貸款利率已下行至4.19%的相對(duì)低位，而商業(yè)銀行凈息差也收縮至1.74%的歷史低位。二季度貨政報(bào)告專欄一《合理看待我國(guó)商業(yè)銀行利潤(rùn)水平》闡述了我國(guó)商業(yè)銀行利潤(rùn)保持增長(zhǎng)但凈息差持續(xù)收窄的困境，因而本次LPR 報(bào)價(jià)中5 年期品種的下行空間受到制約。

（2）2023 年8 月18 日，中國(guó)人民銀行、金融監(jiān)管總局、中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合召開電視會(huì)議（后文簡(jiǎn)稱“會(huì)議”），研究落實(shí)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)工作，提及“規(guī)范貸款利率定價(jià)秩序，統(tǒng)籌考慮增量、存量及其他金融產(chǎn)品價(jià)格關(guān)系”。考慮到今年降息與銀行主動(dòng)調(diào)降新增房貸利率，當(dāng)下增量與存量房貸利率利差較高，房貸利率可能處于“統(tǒng)籌考慮增量、存量及其他金融產(chǎn)品價(jià)格關(guān)系”階段，本次5 年期以上LPR 維持不變，或?yàn)楹罄m(xù)存量房貸利率下調(diào)騰挪空間。（3）會(huì)議還提出“統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融支持地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解工作，豐富防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的工具和手段”，不排除在化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具體工具和手段落地之前，需要將銀行息差保持在一定水平。

LPR 調(diào)降幅度不及預(yù)期，后續(xù)還有什么政策？（1）本次1 年期LPR 報(bào)價(jià)調(diào)降10bps 而5 年期LPR 報(bào)價(jià)持平的主要目的在于緩解銀行息差下行壓力，因而若　　后續(xù)要進(jìn)一步引導(dǎo)存量房貸利率下調(diào)或支持地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解，則下調(diào)存款利率也大概率需要進(jìn)一步推進(jìn)，且通過降準(zhǔn)釋放低成本長(zhǎng)期資金壓降銀行負(fù)債成本的可能性也存在。（2）回顧8 月15 日非對(duì)稱降息，由于MLF 利率是銀行中長(zhǎng)期負(fù)債的定價(jià)基準(zhǔn)，因而MLF 降息幅度較大的目的是要引導(dǎo)銀行中長(zhǎng)期負(fù)債成本下行；而且在綜合存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)偏低的情況下，后續(xù)MLF 超額續(xù)作釋放中長(zhǎng)期流動(dòng)性可能會(huì)是一個(gè)重要的渠道。

債市策略：寬貨幣周期未結(jié)束，利率下行趨勢(shì)或仍未結(jié)束。2023 年8 月15 日降息后LPR 報(bào)價(jià)下調(diào)幅度不及市場(chǎng)預(yù)期，核心目的在于緩解銀行凈息差下行壓力，預(yù)計(jì)后續(xù)存款利率下調(diào)概率較大，寬貨幣周期尚未結(jié)束。且考慮到當(dāng)下票據(jù)利率仍處于較低水準(zhǔn)，疊加LPR 下行幅度有限，信貸需求回暖或仍待時(shí)日。

對(duì)債市而言，長(zhǎng)債利率在2.5%的MLF 錨位以上具備一定配置價(jià)值，利率下行的趨勢(shì)可能仍然會(huì)延續(xù)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：貨幣政策超預(yù)期；穩(wěn)增長(zhǎng)政策超預(yù)期；信貸增長(zhǎng)超預(yù)期等。

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